◇ 코스맥스 = 코스맥스의 지난해 4분기 연결기준 잠정실적을 보면 매출액은 54.0% 증가, 영업이익 35.2% 감소를 기록했다. 영업이익률 3.9%다. 한국법인은 바이오 원료 매출이 지난해 3월부터 중단되며 기저효과로 매출 성장이 둔화되는 모습을 보여왔지만 지난해 4분기에는 기저효과 완화와 자체 제품에 대한 수요 급증으로 34.8%의 이례적인 매출 성장을 기록했다. 연간 실적도 기존 가이던스 (7~8%)를 크게 상회하는 11.4%의 성장률로 마감됐다. 매 분기 고성장을 지속하고 있는 중국 법인 실적은 지난해 4분기에도 전년대비 73.7% 늘어나는 성장세를 시현했다. 광저우 법인이 예상 매출에 비해 서프라이즈 수준의 실적을 기록한 영향이 컸다. 하지만 지난 4 분기 수익성은 기대보다 높았던 탑라인 성장성에 대조되는 모습이었다. 한국 법인은 4.9%의 안정적인 영업이익률을 기록했지만, 중국을 포함한 해외 실적이 저조했다. 인도네시아와 미국 법인 초기 가동기의 비용 발생과 중국 상해법인 증설 관련 일회성 비용 영향이 집중되었기 때문이다.

- ODM/OEM 제품 생산을 기본으로 하는 비즈니스 모델은 고객 기반과 생산설비의 지속적인 확대 여부가 성장의 주요 전제조건을 형성한다. 코스맥스는 세계 최고 수준의 품질과 개발 능력을 장기간 이력을 통해 입증 받아왔으며, 가파르게 성장하는 중국 현지 시장에도 성공적으로 침투했기 때문에 지속적인 고객 베이스 확대 가능성에는 이견이 없다. 생산능력 추가 증설도 기존 계획보다 빠르게 전개될 것으로 보인다. 지난해 하반기 진행하고 있는 상해공장 설비 증설이 완료되면 전년 대비 두 배의 생산능력을 확보하게 된다(총 2억개). 올해부터는 상해 제 2공장 투자에 들어갈 예정이고, 광저우 공장도 예상보다 빠른 오더 증가로 인해 증설 시기가 앞당겨질 가능성이 높다(기존에는 오는 2017년까지 1억개 목표). 지속되는 투자가 중장기 고성장을 담보하는 사업 모델의 특성을 고려하면 설비 투자에 수반되는 일회성 비용은 지나친 우려 요인으로 해석하기 어렵다고 판단한다.

- 코스맥스에 대한 "매수" 투자의견과 목표주가 14만2000원을 유지한다. 올해는 중국 증설 설비 가동과 함께 인도네시아 가동률 상승, 미국 공장 가동 본격화가 예정되어 있다. 신흥국과 선진국에서 동시에 설비를 확대하는 전략은 단순 생산 물량 증가를 넘어서 다양한 고객사로의 접근성을 높이는 효과를 견인할 것으로 기대된다.

◇ 대상 = 지난해 4분기 실적은 매출액 2.2% 증가, 영업이익 8.1% 감소(296억원)가 예상된다. 영업이익이 소폭 감소하나 실제로는 지난 2013년 4분기의 실적이 높아 그렇게 보일 뿐이다. 영업이익률은 4.9%로 4분기만 놓고 보면 높은 편이다. 주력 품목인 장류, 조미료의 점유율 경쟁이 완화되는 추세이고, 지난해 2~3분기에 급감한 바이오 수출도 어느 정도 회복된데다가 일회성 비용도 2~3분기에 대부분 집행되어 4분기에는 크지 않기 때문이다.

- 지난해 11.8% 감소한 영업이익은 올해 12.3% 증가할 전망이다. 영업이익 증가의 이유의 첫 번째는 일회성 비용의 해소다. 지난해 청정원 BI교체, 통상 임금 지급 등으로 약 200억원이 추가 지출되었지만 올해는 비용이 크게 줄어들 전망이다. 둘째, 냉동식품, 육가공류, 서구식품, 건강식품의 성장이다. 냉동, 육가공은 1인 가구 증가와 HMR(대용 가정식, Home Meal Replacement) 시장 확대로 인해 SKU(재고보관단위, Stock Keeping Unit)가 늘어나면서 매출 증가가 예상된다. 셋째, 바이오(핵산, 글루타민) 수출의 증가다. 지난해는 환율(원/달러, 원/엔)하락으로 가격 하락과 경쟁 격화가 나타나면서 매출이 15% 이상 감소했지만 지난해 4분기 이후 가격이 회복 추세이기 때문에 올해에는 매출 증가가 가능하다. 넷째, 전분당의 스프레드(가격-투입원가, Spread) 유지이다. 지난해 전분당 가격과 투입원가가 동시에 하락했다. 올해는 가격/원가 모두 큰 변화가 없을 것으로 보여 스프레드는 유지될 전망이다. 전분당 마진은 원가도 중요하지만 가동률도 중요한데 대상의 경우에는 일본향 변성전분 수출이 있어 가동률이 95%에 달한다. 대상베스트코는 지난해에 비용 증가로 인한 적자가 확대됐다. 올해 상반기말에 매장 확대와 외식공제조합과의 제휴 확대 여부 등에 대한 경영전략(성장 vs. 수익) 변화가 있을 전망이다.

- 대상은 장류, 조미료, 전분당에서는 수익성 위주의 전략, 냉동, 육가공, 서구식품은 매출 위주의 전략을 추진하고 있다. 지난해 분기별 실적에 부침이 있었지만, 꾸준하게 실적을 낼 수 있는 능력이 있고, 음식료 중에서 밸류에이션 매력이 있다. 매수 후 장기 보유를 추천한다. 목표주가는 4만6000원을 유지한다.