김화진 동행미디어 시대 고문


2005년에 미국의 한 기업이 기업을 공개하면서 딱 한 주에만 62,500,000개의 의결권을 부여한 사례가 있다. 투자은행 라자드(Lazard)다. 이 주식은 혼자서 약 62.5%의 의결권을 가진다. 그런데 배당은 받지못한다. 그래서 통상적인 주식과는 많이 다르다. 라자드의 나머지 37.5% 주식은 시장에 매각되었고 상장되었다. 라자드가 발행한 그 주식을 복수의결권주식이라고 한다. 전세계적으로 가장 많이 채택되고 있는 '1주1의결권' 원칙에 대한 예외다. 물론 라자드의 그 주식은 드문 사례였다.

일부 주식에 2개 이상의 의결권을 부여하는 복수의결권주식은 미국 뉴욕증권거래소 상장기업의 약 10%, 실리콘밸리 테크기업들의 거의 30%가 발행한다. 여기에는 명실공히 기업지배구조 차원에서 최고로 인정되는 버크셔헤서웨이, 그리고 포드자동차도 포함되는데 테크기업들로는 알파벳, 메타(페이스북) 등이다. 메타 창업자 저커버그는 16.6% 지분으로 60% 의결권을 가진다. 2012년에 기업을 공개하면서 지분율이 더 높아졌다. 저커버그는 일반 주주의 10배 의결권을 가진다. 뉴욕타임스는 경영난 때 외부 자금을 들이면서 A, B형 주식으로 지배구조를 재편했다. 오너가 가진 B형에 의결권이 많고 외부 최대 투자자는 A형 주주다.

복수의결권제도는 유럽이 그 원조다. 특히 스웨덴이다. 볼보, 인베스터AB, H&M 등이 포함된다. 지배구조와 기업의 사회적 기여 차원에서 국내외의 존경을 받는 가족경영기업 인베스터AB가 특히 눈에 띈다. 복수의결권제도를 뭔가 수상하고 오너들의 숨겨진 의도 보호용으로 여기는 우리 일부의 시각에서는 놀라운 일이다. 스웨덴 상장기업의 약 50%가 이 제도를 채택한다. 최대 10배까지 의결권이 인정된다.

프랑스는 2014년부터 좀 색다른 제도를 운용한다. 주식보유기간에 따른 차등이다. 2년 이상 보유하면 의결권이 두개다. 정관으로 이 제도를 배제할 수 있는 길도 둔다. 필자는 이 제도를 가장 선호한다. "어제 주주처럼 회사에 무관심한 사람은 없다"는 말이 있는데 회사의 사업과 경영에 열을 올리고 관심과 목소리를 높이다가도 주식을 매도하면 세상 아무 관심 없는 존재가 바로 주주다. 리스크 부담은 보유 수량과도 비례하지만 보유 기간도 다르지 않다.

최근 중복상장이 문제로 떠오르면서 정부는 중복상장을 규제하는 제도를 도입해 시행한다. 그러나 상장회사들이 중복상장을 하는 이유 중 하나인 자금조달과 경영권 안정도 생각해야 한다. 그래서 규제에 대한 보완으로 복수의결권제도의 도입을 검토해야 할 것이다. 복수의결권은 일정한 요건을 충족한 비상장 벤처기업에 이미 발행이 허용되므로 범위를 확장하기만 하면 된다.

상법 제369조 제1항은 '주주는 1주마다 1개의 의결권을 가진다'고 규정한다. 복수의결권제도는 2023년 11월 17일부터 '벤처기업육성에 관한 특별조치법'에 따라 시행되고 있다. 해당 기업들은 주주총회에서 4분의 3 이상 동의를 받으면 주당 최대 10개의 의결권으로 10년까지 지속되는 지배구조를 운용할 수 있다. 일반 상장회사는 상법에 따른 1주 1의결권 원칙을 적용받는데 2026년 7월 2일부터 한국거래소의 상장규정 정비로 복수의결권주식을 발행한 벤처기업의 상장이 허용되었다. 물론 복수의결권주식 자체가 아니라 보통주가 상장된다.

이 제도가 위험하다고 여겨진다면 제도를 도입했으면서도 가장 조심조심 운영하고 있는 영국을 참고하면 된다. 배달라이더 업체 딜리버루(Deliveroo)의 경우 2021년 상장하면서 창업자가 20배의 의결권을 가져 7% 지분으로 57%의 의결권을 가졌다. 영국은 2024년 7월 런던증권거래소 상장규정을 개정해서 프리미엄 상장 부문에서도 일정한 조건 아래 강화된 의결권을 허용하면서도 복수의결권의 보유자, 의결권 비율, 존속기간 등에 제한을 두는 방식으로 투자자를 보호한다.

모든 기업의 경영자가 이 제도를 반길 것도 아니다. 국민연금, 즉 정부의 영향력이 커질 수 있고 행동주의 펀드도 상대적으로 적은 비용으로 완력행사를 할 수 있게 된다. 2018년에 프랑스 주류회사 페르노리카가 미국 헤지펀드 엘리엇의 공격을 당한 적이 있는데 엘리엇은 복수의결권 주주로 등장했다.

국내에서 차등의결권에 대한 가장 큰 우려는 이른바 세습경영의 폐해다. 완전히 피할 수 없다. 그러나 '오너'가 회사를 잘 보전해서 미래 세대에 넘겨준다는 '스튜어드십' 정신을 기초로 과도하게 부나 영향력을 추구하지 않는다면 회사의 정체성을 유지하면서도 지속가능한 기업이 가능할 것이다. 스웨덴의 발렌베리가 사회적 인정을 받는데 5세대가 걸렸다. 그에 비하면 우리 기업들은 아직 역사가 짧다. 지배구조가 낙후된 기업은 시장에서 자금조달이 어렵다는 원칙을 시장이 확립하기만 하면 기업의 경영주체가 오너인지 전문경영인지는 큰 의미가 없을 것이다.
김화진 고문은 회사법·자본시장법과 기업지배구조 분야의 권위자다. 독일 뮌헨대에서 법학박사 학위를 받았고, 미국 하버드대 로스쿨 졸업 후 서울대 로스쿨 교수를 지냈다. 미시간대 로스쿨 석좌교수, 삼성증권 이사회 의장, 현대모비스 선임독립이사 등으로 활동 중이다.